пятница, 28 мая 2010 г.

Итоги недели

Рынок подрос, а я от него отстал:
  • РТС — +5,32%;
  • У меня — +2,25%.

Волатильность предприняла очередную попытку к снижению, но пока не ясно насколько эта тенденция устойчива, поэтому на следующей неделе ничего менять не буду и понаблюдаю за происходящим.

воскресенье, 23 мая 2010 г.

Asset Pricing

С удовольствием прочитал John H. Cochrane, «Asset Pricing». Так как впечатление от четырех частей книги несколько отличаются, остановлюсь на содержании поподробнее.

В первой части «Asset Pricing Theory» Кохрейн излагает теорию ценообразования активов сквозь призму одного простого фундаментального уравнения p=E(mx) (basic pricing equation). Далее по тексту автор показывает, что все известные модели оценки активов от простых, вроде CAPM, до более сложных, вроде Black–Scholes, являются частными случаями basic pricing equation. По отзывам, многие ругают Кохрейна за отсутствие должного формализма — что есть, то есть. Но основным достижением автора является умение донести любую теоретическую конструкцию на уровне простых интуитивных экономических принципов. Ключевые выводы сопровождаются пространными пояснениями «What the Theorem Does and Does Not Say». Широко используется геометрическая интерпретация, позволяющая легче уловить механизм работы тех или иных ключевых принципов. А те, кому нужно больше формализма, всегда могут обратиться к статьям автора и обширной библиографии, содержащейся в книге.

Второй раздел «Estimating and Evaluating Asset Pricing Models» в основном посвящен обобщенному методу моментов (GMM) и немножко моему любимому методу максимального правдоподобия (MLE) и не содержит каких-либо существенных эмпирических данных. Так как сам я исследования на поприще Asset Pricing производить не собираюсь, этот раздел меня не очень зацепил, хотя, бесспорно, есть там интересные моменты, и будущим ученым его прочтение, наверняка, будет полезно.

Третий раздел «Bonds and Options» занимает промежуточное положение по степени интересности для меня между первым и вторым. Естественно, изложение Кохрейна уступает по степени охвата специализированным изданиям вроде Hull(-овского) «Options, Futures, and Other Derivatives», но с другой стороны подача материала не совсем обычна за счет привязки к basic pricing equation, что позволяет уловить некоторые важные нюансы. Наиболее интересная штука: относительно подробная остановка на Good-Deal Bounds, — много раз об этом слышал, но, наверное, в первый раз хоть что-то прочитал.

Четвертый раздел «Empirical Survey» не уступает по моим ощущениям первому и содержит антологию основных эмпирических фактов, связанных с ценообразованием активов, и способов их интерпретации с помощью теоретических моделей.

Несмотря на то, что средние главы понравились несколько меньше, книжка Кохрейна безусловный must read для всех, кто интересуется данной тематикой.

суббота, 22 мая 2010 г.

W?

Лидирующий индикатор США за май неожиданно снизился на 0,1%, что оказалось хуже ожиданий аналитиков. Динамика лидирующего индикатора обычно предсказывает за 6-12 месяцев фазы экономического цикла. Таким образом, снижение лидирующего индикатора является тревожным знаком возможного развитий кризиса по W-сценарию.

Следует отметить, что значение индикатора подвергается ретроспективным корректировкам на 2-3 месяца назад, поэтому последнее снижение не является однозначным сигналом о скором начале второй волны кризиса. Специалисты Conference Board рекомендуют для отфильтровки ложных сигналов ориентироваться на динамику за последние шесть месяцев.

За этот период лидирующий индикатор вырос на 4,4% или в среднем на 0,7% в месяц. На этом фоне последние снижение слишком слабо и скорее свидетельствует о возможном замедлении восстановления экономики. Если динамика снижения лидирующего индикатора приобретет большую силу, вероятность начала второй фазы кризиса существенно повысится.

Особое опасение вызывает тот факт, что последнее обострение на мировых рынках пришлось на май и пока не нашло отражение в лидирующем индикаторе, поэтому необходимо более пристально следить за развитием текущей ситуации до публикации новых данных.



Одним из более оперативных упреждающих показателей является индекс волатильности VIX. Его значение поднялось до 40% в результате резкого падения рынка вначале мая, и после этого не опускается к среднеисторическому уровню ~20%. Текущее значение, хотя и существенно ниже пиков последнего кризиса, все равно слишком высоко и свидетельствует о серьезных рисках значительного ухудшения ситуации в ближайший месяц.



Еще одним индикатором кризисных ситуаций является рынок Libor. Ставка Libor 3M растет в последнее время и составляет 0,48%, что может вызывать определенные опасения. Однако, данный рост может быть обусловлен ожиданием ужесточения монетарной политики ФРС, что нашло подтверждение в последних протоколах FOMC.

Явных признаков очередного витка кризиса на рынке Libor пока не видно: спрэд с Казначейскими облигациями составляет 0,31%, что ниже среднеисторических уровней ~0,5%, а ставки по коротким Казначейским облигациям не прижимаются к нулевой отметке, как это было в острую фазу кризиса.




В качестве дополнительного аргумента можно рассмотреть лидирующий индикатор FRB Нью-Йорка на основе кривой доходности казначейских облигаций. По апрельским данным вероятность рецессии в ближайшие 12 месяцев составляет 0,04%.

Так как методика расчета индикатора достаточно проста, можно обновить его значение на основании актуальных данных — вероятность рецессии 0,2%.

Таким образом, по совокупности значений рассмотренных индикаторов можно заключить, что вероятность развития рецессии по W-сценарию на данный момент невелика, однако необходимо продолжить мониторинг до того момента, пока значении VIX уверенно не опустится ниже 30%.

пятница, 21 мая 2010 г.

Продолжаем падать

На этой неделе возобновилось падение рынка, у меня получилось немного лучше:
  • РТС – минус 9,97;
  • У меня – минус 8,53%.

Волатильность не стихает, поэтому на следующей неделе осуществлю большую перекладку:
  • Основные покупки – NLMK, GMKN и PLZL;
  • Основные продажи — TRNFP, CHMF и DGBZP.

Произвел ежемесячное обновление систем: наконец исключил GAZP и включил OGK1.

среда, 19 мая 2010 г.

The Hacker's Diet

В рамках очередной атаки на излишний вес прочитал John Walker, «The Hacker's Diet», — очень разумная книжка, без всяких чудес объясняющая, как можно похудеть.

Цель скинуть около 20 кг за достаточно продолжительный период времени (4 года), что соответствует темпу похудания около 100 грамм в неделю. С начала 2010 года потерял около 2,5 кг.



Для контроля веса использую программку FatWatch для iPhone, которая применяет подходы, изложенные в «The Hacker's Diet». Основной проблемой при похудании, особенно невысокими темпами является сильная флуктуация веса за счет водного баланса организма. John Walker предложил простой и достаточно эффективный способ увидеть реальную динамику веса (красная линия) за ежедневными колебаниями показаний весов (точки).



Дополнительно он предложил два способа (простой и посложнее) расчета средних темпов похудения и прогнозного времени достижения целевого веса.



Одна из идей John(а) Walker(а), что разработанный им механизм выявления реальной динамики веса за серьезными ежедневными колебаниями показаний весов, позволяет адекватно и своевременно реагировать на отклонения от графика похудания, за счет чего достигается дополнительная мотивировка по достижению поставленной цели.

Пока получается – посмотрим, что будет дальше.

В книжке много, чего еще полезного – рекомендую всем, кого волнует вопрос контроля веса, тем боле, что она доступна онлайн.

вторник, 18 мая 2010 г.

Снова Макс Фрай

Прослушал вторую книгу Макса Фрая «Волонтеры вечности» — часто вторая книжка серии удается хуже первой, но это явно не тот случай. И опять дополнительное спасибо автору озвучки — Денису Веровому.
Уже скачал третью книжку:)

понедельник, 17 мая 2010 г.

Стагнация или нет?

По предварительной оценке рост ВВП в первом квартале составил 2,9% к аналогичному периоду прошлого года. Расчетным путем можно получить, что произошло снижение ВВП на 17,8% относительно предыдущего квартала.

В свете этих данных появился целый ряд публикаций о том, что восстановление прекратилось, и началась стагнация. Во многом данная реакция обусловлена тем, что ФСГС публикует информацию без расчистки от сезонного фактора, что затрудняет восприятие, особенно учитывая существенный перелом в динамике ВВП в прошлом году.

Расчеты показывают, что восстановление действительно несколько замедлилось, но все равно его темпы с расчисткой от сезонных и случайных колебаний составляют 6,5% в годовом выражении.

Следует оговориться, что к полученным результатам следует относиться осторожно, так как статистические методы обладают определенной неточностью, в первую очередь на конце временного ряда, а используемые данные (в том числе за прошлый год) носят предварительный характер. Указанные оговорки снижают точность полученных результатов, но не меняют выводов: имеющиеся данные свидетельствуют о росте ВВП в первом квартале 2010 года.

При сохранении существующей тенденции ВВП в 2010 году увеличится на 5,7% по сравнению с 2009 годом, что укладывается в мой предыдущий ориентировочный интервал 5,1-11,1%.



По итогам 1 квартала экономика России находится на 1,4% ниже уровня потенциального выпуска. С учетом точности расчетов можно утверждать, что потенциал восстановительного роста исчерпан, а дальнейший подъем экономики возможен только за счет органического развития, темпы которого вызывают много вопросов. Расчеты свидетельствуют о высокой вероятности стагнации, начиная с третьего квартала 2010 года. В свете этого перспективы роста в 2011 году на данный момент выглядят достаточно туманно.

пятница, 14 мая 2010 г.

Небольшой отскок

На этой неделе рынки подросли:
  • РТС – плюс 5,24%;
  • У меня – плюс 5,47%.

Паника прекратилась, но волатильность все еще раза в полтора выше, чем до обострения, — о полной стабилизации говорить пока рано. На следующей неделе ничего менять в структуре портфеля не буду.

среда, 12 мая 2010 г.

Про рост ВВП в 2010 году

РЭШ в очередной раз обновил свой лидирующий индикатор, в том числе подвесил первую оценку за 3 квартал 2010 года. Если предположить, что индикатор РЭШ дает верный прогноз экономического роста, даже при стагнации в 4 квартале, ВВП в 2010 году увеличится на 7,1%, против 6,5% по предыдущим данным.

вторник, 11 мая 2010 г.

С некоторой задержкой про апрельскую инфляцию

В апреле потребительские цены выросли на 0,3% к предыдущему месяцу, на 3,5% с начала года и на 6,0% к аналогичному периоду прошлого года. Таким образом, инфляция y-o-y продолжает свое снижение, и эта тенденция, скорее всего, продолжится до сентября.

Рост цен в феврале оказался ниже озвученного ранее порогового уровня 0,53%, таким образом, инфляция с расчисткой от сезонных и случайных колебаний уменьшилась после длительного периода роста и составила 4,4%. Прирост цен в мае более чем на 0,39% будет свидетельствовать об ускорении инфляции.

Так как значение инфляции saar (4,4%) оказалось ниже значение y-o-y (6,0%), замедление инфляции у-о-у продолжится, а ЦБР получает дополнительные возможности по стимулированию экономического роста при целевом уровне инфляции 7%. В августе и сентябре велика вероятность месячного падения цен.

Основным риском для ЦБР является удорожание корзины в свете событий в Греции, но как показывает практика инфляционное давление за счет этого фактора минимально — импорт составляет около 20% ВВП, и часть его приходится на страны с более слабыми валютами, что существенно снижает воздействие девальвации рубля против сильных валют.

Если ЦБР займет оборонительную позицию на неком уровне стоимости корзины, то не исключено повторение событий плавной девальвации — рост ставок, дальнейшее торможение инфляции и серьезный удар по восстановлению экономики. Но, похоже, переживания вокруг Греции пока успокаиваются.

По тенденции рост цен по году составит около 4,8%, что укладывается в ранее озвученный ориентировочный прогнозный интервал 3,1-9,1%.

воскресенье, 9 мая 2010 г.

Греческие события и личный бюджет

Из-за греческих событий наблюдавшийся в последе время рост имеющихся активов остановился, а вот ожидания по приведенной стоимости будущих доходов существенно улучшились. В результате household net wealth опять улетел за 2 млн.

К сожалению, большие расходы в среднесрочной перспективе и рост рисков привели к снижению устойчивой траектории потребления — придется немного поэкономить.

Доходность вложений в прошлом месяце составила минус 10,55%. В этом месяце излишки средств буду вкладывать в относительно малорискованные активы для того чтобы понизить общую рискованность вложений.



Из-за роста рисков и больших предстоящих расходов, решил прикинуть, а хватит ли ликвидных средств при реализации достаточно неблагоприятного сценария:
  • Падение рынка на 30%;
  • Снижение текущих доходов;
  • Максимальная (из просматривающихся) величина предстоящих расходов.
Оказалось, что тютелька в тютельку хватает. Посмотрим, как сложится на самом деле.

пятница, 7 мая 2010 г.

Жестокий разгром

Из-за Греции и глюков на американских площадках рынок контрено припал, а я еще сильнее:
  • РТС – минус 12,90%;
  • У меня – минус 14,42%.
Волатильность резко подскочила — мой результат оказался даже несколько хуже, чем виделось предельное падение в начале недели. На следующей неделе осуществлю значительную перетряску портфеля в целях снижения рисков, и немного докуплюсь.

А там посмотрим, что будет с волатильностью.

понедельник, 3 мая 2010 г.

Ставки снижают, но медленно

ЦБР 29 апреля объявил об очередном снижении ставки рефинансирования на 0,25% до 8,0%. Аналогичной корректировке подверглись и остальные ставки по операциям ЦБР.
В этот раз ЦБР явно высказал, свои ожидания по инфляции, — продолжение снижения инфляции y-o-y в основном за счет «эффекта базы», с возможным ростом во втором полугодии. Сохранилась риторика о необходимости поддержки экономического роста и кредитования, но в отличие от предыдущих пресс-релизов нет упоминаний о курсе рубля.



Опять попытаюсь глянуть на текущую ситуацию сквозь призму правила Тейлора. Новой информации мало. Данные по ВВП не обновлялись, текущая макростатистика достаточно туманная из-за изменения методик ФСГС, но судя по всему, восстановление идет чуть хуже, чем предполагалось сложившейся в четвертом квартале 2009 года тенденцией. Данные по output gap не обновлял, но, вероятно, он должен быть чуток смещен в сторону отрицательной области.

Инфляция на 26 апреля ниже, чем виделось вначале месяца, поэтому я откорректировал расчет на основе предварительных апрельских данных. Как и ранее, по тенденции инфляция достигнет минимума в августе-сентябре, а потом начнет повышаться, что похоже на позицию ЦБР.



На основе правила Тейлора, исходя из цели по инфляции 7%, можно заключить, что снижение ставок вполне обосновано и даже могло бы быть чуть более динамичным, а в перспективе следует ожидать еще не одно их понижение.



Что останавливает ЦБР от более серьезных действий? Подозреваю, что большой навес ликвидности, которая давно болтается в районе 2 трлн. рублей (при «естественном» уровне около 0,8 трлн. рублей). Таким образом, поведение ЦБР вполне разумно.

Можно, конечно, припомнить, что ликвидность в значительной степени образовалась в результате достаточно бестолковых интервенций сдерживающих укрепление рубля — пережитки политики таргетирования курса еще долго будут оказывать негативное влияние на нашу монетарную политику.