О сохранении ставки рефинансирования

30 июня ЦБР не изменил ставки по своим операциям, как и было обозначено в предыдущем пресс-релизе. Дождавшись публикации данных по июньской инфляции, можно попытаться глянуть на обоснованность данного решения.

В июне потребительские цены выросли на 0,4% к предыдущему месяцу, на 4,4% с начала года и на 5,8% к аналогичному периоду прошлого года. Таким образом, инфляция y-o-y сохраняется три месяца подряд на примерно одном уровне после длительного периода снижения.

Месячный рост цен совпал с озвученным ранее пороговым значением 0,40%, таким образом, инфляция в годовом исчислении с расчисткой от сезонных и случайных колебаний практически не изменилась и составила 5,7%. Прирост цен в июне более чем на 0,21% будет свидетельствовать об ускорении инфляции.

Так как инфляция saar практически не изменилась, инерционный прогноз роста цен сохраняется. Прогнозная инфляция будет болтаться около нового целевого уровня инфляции, озвученного Правительством при подготовке Бюджета.

Уточненные оценки величины ВВП первого квартала совпали с предварительными данными, поэтому прогноз динамики output gap сохраняется на прежнем уровне.

Таким образом, на середину 2010 года и следующие 9 месяцев в инерционном сценарии оценки выпуска и инфляции беспрецедентно по историческим уровням близки к потенциальным/целевым уровням. В связи с этим решение ЦБР не менять ставку выглядит достаточно обосновано.



Если глянуть на текущую ситуацию сквозь призму правила Тейлора, то ставки межбанка несколько выше «правильного» уровня, поэтому ЦБР мог бы снизить ставки по своим инструментам (в первую очередь по депозитам), но тут есть пару важных оговорок. В правиле Тейлора важную роль играет целевой уровень ставки на межбанке в реальном выражении. Я попытался его выбрать из «разумных» соображений, но мог и промахнуться, хотя по ощущениям ставки в реальном выражении действительно несколько выше нормы. Вторым важным фактором является наличие большого навеса ликвидности (более 2 трлн. рублей против обычного уровня 0,8 трлн. рублей), что потенциально может вылиться в серьезное ускорение инфляции.



Выводы:

• Экономика близка к потенциальным/целевым уровням, поэтому ее будущая динамика слабо зависит от хорошо предсказуемых циклических колебаний, а будет определяться плохо предсказуемыми случайными шоками и формирующимися долгосрочными трендами;
• Есть факторы, как способствующие ускорению инфляции (навес ликвидности), так и способствующие ее замедлению (высокие реальные ставки), поэтому вероятно ЦБР воздержится от изменения ставок в течение продолжительного времени, пока не станет понятно, какая тенденция возобладает. Я больше склоняюсь в пользу дальнейшего торможения;
• Основным сценарием представляется постепенное снижение ставок в реальном секторе на 1-2%, так как темпы их снижения несколько отстали от ситуации на межбанковском рынке. В более отдаленной перспективе можно ожидать дальнейшего постепенного снижения ставок в реальном секторе по мере торможения инфляции и соответствующей корректировки ставок ЦБР (в первую очередь по депозитам и ОБР).